Najgorsze momenty na giełdach zawsze szybko się kończą – rozmowa Andrzeja Miszczuka – Głównego Stratega F-Trust z Jędrzejem Janiakiem – Analitykiem F-Trust

Z Andrzejem Miszczukiem, Głównym Strategiem F-Trust i Jędrzejem Janiakiem, analitykiem F-Trust rozmawia Piotr Gajdziński

Dostrzegacie jakieś światełko w tunelu?

Andrzej Miszczuk: Owszem, ale tunel jest niestety długi, więc dotarcie do tego światełka musi potrwać.

Jak długo?

Andrzej Miszczuk: Kilka miesięcy. Sądzę, że na znaczącą poprawę możemy liczyć w drugim-trzecim kwartale przyszłego roku. Do tego czasu sytuacja będzie trudna i obarczona dużą niepewnością. Nie pozostaje nic innego niż uzbrojenie się w cierpliwość, obserwowanie rynku i inwestowanie w instrumenty, które są płynne, aby być gotowym na zmianę sytuacji. Oczywiście możliwy jest też bardziej optymistyczny scenariusz. Nie sposób przecież wykluczyć, że na skutek porażek w wojnie w Ukrainie dojdzie do zmian na Kremlu, że wzrost globalnej inflacji wyhamuje wcześniej niż się dzisiaj zakłada. Wówczas wybuchnie entuzjazm i sytuacja na giełdach diametralnie się zmieni. Prawdopodobieństwo takiego scenariusza nie wydaje się dzisiaj małe, ale nie można go całkowicie wykluczyć. Jako scenariusz bazowy uznajemy jednak, że do znaczącej poprawy dojdzie dopiero w przyszłym roku.

Gdyby wskazać kamienie milowe, które spowodują zmianę sytuacji na parkiecie, to…

Andrzej Miszczuk: To przede wszystkim ustabilizowanie inflacji i zbicie jej do niższego poziomu. Nie sądzę, aby w ciągu najbliższych miesięcy inflacja zniknęła. Ona nagle nie „wyparuje”, walka z nią będzie trudna i zapewne potrwa kilka lat. Ale realne jest oczekiwanie, że będzie na niższym i ustabilizowanym poziomie, a to już będzie pozytywne, bo biznes będzie mógł liczyć i planować. Może ostrożnie, ale jednak, bo dzisiaj jest to jeśli nie niemożliwe, to na pewno bardzo trudne. Kolejna rzecz to ustabilizowanie się sytuacji międzynarodowej i obniżenie ryzyka politycznego. A trzecią rzeczą jest…

Recesja.

Andrzej Miszczuk: Właśnie. Nie jestem przekonany, że wejście światowej gospodarki w recesję jest już przesądzone. Być może czeka nas spowolnienie, nawet dość głębokie, ale jednak nie recesja. Skłaniam się raczej do opinii, że spowolnienie będzie krótkie i zakończy się gwałtownym odbiciem.

Jędrzej Janiak: Nie jestem takim optymistą jak Andrzej. Na razie światełka w tunelu nie dostrzegam.

Może stoisz przed zakrętem i musisz się trochę wychylić?

Jędrzej Janiak: Bardzo bym chciał, aby optymistyczny scenariusz się spełnił, ale na razie nie jestem do niego przekonany. Co więcej, analizując badania nastrojów przeprowadzone wśród członków władz spółek, inwestorów i konsumentów mogę powiedzieć, że w ich opinii nie doszliśmy jeszcze do dna, jeszcze trochę nam do tego brakuje.

Jak rozumiem, źródłem Twojego optymizmu byłoby dojście do dna, bo potem nastąpiłoby odbicie.

Jędrzej Janiak: Dokładnie tak. Tymczasem wskaźniki cały czas się osuwają i moim zdaniem to jeszcze trochę potrwa. Na pocieszenie mogę przytoczyć stare żydowskie porzekadło, które dzisiaj jest niezwykle aktualne: „Ty się nie martw kiedy jest źle, Ty się martw kiedy jest dobrze”. Mówiąc inaczej: jeśli teraz jest źle, to niebawem na pewno będzie lepiej.

To trochę trywialne.

Jędrzej Janiak: Masz rację, ale głęboko prawdziwe. Potwierdzi to każdy długoletni inwestor.

Andrzej Miszczuk: Ja już to potwierdzam, a trochę tego doświadczenia mam, bo jestem obecny na rynku kapitałowym od drugiej połowy lat siedemdziesiątych, więc znacznie ponad czterdzieści lat. I ta prawda wcale nie wydaje mi się trywialna. Powinni ją przyswoić i zaakceptować wszyscy inwestorzy, bo to ich chroni przed emocjonalnymi, gwałtownymi i najczęściej nierozsądnymi decyzjami. Jeszcze jedna prawda, o której warto pamiętać: najgorsze momenty nie trwają na giełdach zbyt długo, szybko się kończą. Sięgnijmy pamięcią do pierwszych miesięcy pandemii. Indeksy się wówczas, mówiąc kolokwialnie, posypały, a po niespełna dwóch miesiącach bardzo dynamicznie zaczęły się piąć w górę.

Niedawno Bank of America opublikował badania, z których wynika, że bogaci inwestorzy mają obecnie bardzo duże zasoby gotówki. Ta gotówka nie zarabia, a oni chcieliby oczywiście, aby było inaczej. Może więc napływ pieniędzy na giełdę nastąpi szybciej niż się spodziewamy i ceny pójdą w górę?

Jędrzej Janiak: Moim zdaniem przyjdzie nam na to jeszcze poczekać. Dzisiaj na rynkach „cash is king”. Obecnie mamy takie sesje, i one wcale nie są jakoś bardzo wyjątkowe, że tanieją wszystkie aktywa – od akcji, poprzez obligacje i surowce. Tanieje nawet złoto, które uznawane jest za osobną klasę aktywów i na dodatek zawsze było uważane za dobre zabezpieczenie przed inflacją. Trzymanie gotówki jest teraz normą. Wszyscy czekają, aby tę gotówkę gdzieś skierować.

O tym właśnie mówię.

Jędrzej Janiak: Tak, tylko musi się pojawić jakiś sygnał, aby – mówiąc obrazowo – te sejfy się otworzyły. Jeśli mówimy o akcjach, to takim sygnałem będzie ocena, że po pierwsze najgorsze mamy już za sobą. Po drugie, że na rynku jest ekstremalnie tanio, że nastroje się poprawiają, że to co miało zbankrutować już zbankrutowało. Moim zdaniem do tego jest jeszcze daleko. Pamiętaj, że nie mieliśmy jeszcze fazy kapitulacji, czyli wyprzedaży. Bo nie jest tak, że dzisiaj nie ma alokacji w akcje, ona jest mniej więcej na poziomie 60%. Wszyscy są nastawieni niedźwiedzio, ale nie wszyscy sprzedają. Czyli inwestorzy jeszcze nie kapitulują. Ale kapitulacja jest nieunikniona, bo ona jest zawsze, choć oczywiście nie zawsze jej rozmiary są katastrofalne. Jeszcze jedna, istotna uwaga. Amerykańska Rezerwa Federalna tak naprawdę nie rozpoczęła jeszcze procesu zacieśniania ilościowego. Kiedy to się wydarzy, a musi się wydarzyć, będzie powodowało wysysanie gotówki z rynku. Skutkiem będzie brak płynności, a co za tym idzie wyprzedaż aktywów.

W Waszej ocenie pierwszym aktywem, który się odbije będą obligacje.

strong>Jędrzej Janiak: Tak, w tym momencie stawiamy na obligacje. Wydaje nam się, że w pierwszej kolejności to tam popłyną pieniądze. Ale do tego potrzebny jest sygnał, że banki centralne kończą swoją ścieżkę podwyżek stóp procentowych. Tego jeszcze nie ma. Ostatni ogólny odczyt inflacji w Stanach Zjednoczonych nie był taki zły, ale składowe inflacji wskazywały, że przed nami jest jeszcze trochę presji inflacyjnej. Rynek sądzi, że termin zakończenia podwyższania stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych nastąpi w drugim kwartale przyszłego roku.

Andrzej Miszczuk: Mam wrażenie, że wbrew pozorom poziom gotówki w stosunku do aktywów nie jest wcale taki wysoki, jak mogłoby się wydawać. A jeszcze raz powtórzę – płynność jest w tej chwili kluczowa, co oznacza, że trzeba być na rynku kapitałowym, bo tutaj jest płynność. Ci, którzy będą ją mieli, skorzystają na okazjach. Po prostu będą kupowali taniej i będą więcej zarabiali.

Z tego co mówicie najważniejszą barierą trzymającą optymizm w ryzach jest inflacja. Nie wojna, ale inflacja.

Andrzej Miszczuk: Trzydzieści lat temu mieliśmy wojnę w Iraku, później na Bałkanach, następnie w Afganistanie i jeszcze kilka innych zbrojnych konfliktów. Ich oddziaływanie na parkiet było niewielkie. Być może to były nieco inne wojny, ale jednak nie studziły nastrojów inwestorów. Więc dzisiaj największą barierą jest siła nabywcza. Ona maleje na skutek inflacji.

Jędrzej Janiak: Spójrzmy na rynek retrospektywnie. W ostatnich latach mieliśmy do czynienia z wieloma szokami i lekarstwami, które były kolejnymi szokami. Największym szokiem była rzecz jasna pandemia, w efekcie której rynkowi zaaplikowano lekarstwo w postaci obniżenia stóp procentowych do zera. To bardzo zniekształciło wycenę aktywów. Na dodatek wstrzyknięto w rynek potężną ilość gotówki (Ile???), która trafiła do firm i bezpośrednio do konsumentów. Świat musi z tej sytuacji wyjść i powoli wychodzi – podniesienie stóp procentowych zaktualizowało wyceny i obligacji, i akcji. Z podobnym zjawiskiem mieliśmy do czynienia w gospodarce realnej. Trzeba nam trochę czasu, aby popyt i podaż się zbilansowały.

Andrzej Miszczuk: Czasu i cierpliwości.

Niedawno wielu liczyło, że kołem zamachowym wyjścia z globalnych kryzysów będzie Azja. Azja, która nie jest uzależniona od rosyjskich surowców energetycznych, która ma niższą inflację niż Europa i Stany Zjednoczone. Ale te nadzieje chyba się nie ziściły.

Jędrzej Janiak: Jestem świeżo po lekturze zestawienia porównującego kraje wschodzące Azji bez Chin z Chinami. Okazuje się, że gospodarka tego kontynentu wchodzi w nową fazę – kraje azjatyckie bez Chin będą się rozwijały szybciej niż Państwo Środka. Patrzę na Azję z optymizmem, choć trzeba pamiętać, że ten region ma kilka „trupów szafie”. Największym jest chiński rynek nieruchomości, który jest większy niż cały rynek akcji i obligacji w Stanach Zjednoczonych, a boryka się obecnie z bardzo dużymi problemami. Pekin próbuje temu przeciwdziałać, walczy, aby nie doszło do bankructw, ale rezultat tej walki nie jest przesądzony. Jeśli zrealizuje się negatywny scenariusz, to bez wątpienia będzie to miało to wpływ nie tylko na Chiny, ale także na inne kraje tego regionu.

Andrzej Miszczuk: Azja to nie tylko rynki wschodzące, ale też zaliczana do najbardziej rozwiniętych gospodarek świata Japonia. Japonia wydaje mi się obiecująca. Piotr ma rację, że ten kontynent nie jest uzależniony od rosyjskich surowców energetycznych, na przykład Japonia od bardzo wielu lat inwestuje w spółki surowcowe na całym świecie. To samo, tyle że bardziej agresywnie, w Afryce i Ameryce Południowej robią Chiny, które teraz na dodatek korzystają z tanich surowców rosyjskich. Azja ma dzisiaj elementy, które pozwalają jej na stabilny rozwój. Chiny ze względów politycznych wyhamowały przegrzanie swojej gospodarki i być może rozpoczną nowy etap swojego rozwoju. Pytanie, czy tamtejsze prawo, w tym zwłaszcza prawo własności intelektualnej, pozwoli na spokojny, stabilny wzrost.

I pytanie, czy pozwolą na to postępująca centralizacja państwa i coraz bardziej zacieśniająca się kontrola społeczeństwa.

Andrzej Miszczuk: Kolejny interesujący kraj w Azji to Indie, gdzie przenosi się produkcja z Chin. To inne społeczeństwo, nie tak zdyscyplinowane jak chińskie, ale młode, z dobrą demografią. Nie zapominajmy też o Malezji oraz Indonezji. Azja bez wątpienia nadal może być dobrym regionem do inwestycji.

Na koniec pytanie, jak dzisiaj powinien, Waszym zdaniem, wyglądać portfel inwestycyjny?

Jędrzej Janiak: Rentowności obligacji rosną i stają się coraz bardziej atrakcyjne. Moim zdaniem szybciej zobaczymy dołek cen obligacji niż dołek cen akcji, dlatego moim zdaniem obecną przecenę lepiej wykorzystać na rynku obligacji niż akcji.

Andrzej Miszczuk: Stawiam na obligacje krótkoterminowe, rzecz jasna skarbowe, bo one dają płynność i w obecnych warunkach chronią kapitał. Ale nie odpuszczałbym też akcji, przy czym w kręgu zainteresowania inwestorów powinny się znaleźć akcje solidnych spółek o dużym potencjale, płacące dywidendę.

Nota prawnaMateriał ma charakter edukacyjny, informacyjny i reklamowy oraz nie może być podstawą samodzielnych decyzji inwestycyjnych. Wszystkie wyniki inwestycyjne przedstawione w ramach niniejszego materiału w chwili jego publikacji mają charakter historyczny i nie stanowią gwarancji uzyskania podobnych w przyszłości. Materiał nie stanowi oferty w rozumieniu art. 66 Kodeksu cywilnego. Nie stanowi także usługi doradztwa inwestycyjnego, ani rekomendacji w rozumieniu ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (tj. Dz.U. z 2020 r. poz. 89 z późn. zm). F-Trust S.A. informuje, że z każdą inwestycją wiąże się ryzyko. Fundusze nie gwarantują realizacji założonego celu inwestycyjnego, ani uzyskania określonego wyniku inwestycyjnego. Należy liczyć się z możliwością częściowej utraty wpłaconych środków. Indywidualna stopa zwrotu uczestnika nie jest tożsama z wynikiem inwestycyjnym funduszu i jest uzależniona od dnia zbycia i odkupienia jednostek uczestnictwa oraz od poziomu pobranych opłat oraz innych obciążeń dochodów z inwestycji w fundusze, w szczególności podatku od dochodów kapitałowych.