Ring Caspara – kwiecień 2016

Zarządzający Caspar TFI – Piotr Przedwojski i Błażej Bogdziewicz dyskutują czy świat, w tym bankierzy centralni, powinni studiować polskie doświadczenia i spierają się, czy warto wyrzucać pieniądze z helikoptera. Ich rozrzutność mityguje Piotr Gajdziński.

Początek roku był zły na rynku akcji i nagle, po oświadczeniu szefowej FED, że w Stanach Zjednoczonych nie będzie podwyżek stóp procentowych, giełdy się zazieleniły. To pokazuje siłę USA. A jeszcze niedawno cały świat trąbił, że Ameryka traci pozycję dominatora na rzecz Chin.

Błażej Bogdziewicz: Ucieknę od Twojego pytania, bo wydaje mi się, że warto zwrócić na to uwagę. Otóż czytałem dzisiaj na Bloombergu, że Grzegorz Kołodko, były wicepremier i minister finansów, został zaproszony na specjalną konferencję w Pekinie organizowaną przez Bank Centralny Chin oraz Międzynarodowy Fundusz Walutowy. Chińczycy bardzo zainteresowali się jego wystąpieniem, bo uważają, że polskie doświadczenia przejścia od gospodarki państwowej do wolnorynkowej mogą być przydatne w transformacji ekonomii Państwa Środka.

Z kolei Leszek Balcerowicz został oficjalnym doradcą rządu Ukrainy…

Błażej Bogdziewicz: A więc kolejny sukces naszego kraju, który pokazuje, że jednak dużo nam się w ostatnim ćwierćwieczu udało. Ale wracając do Chin. Mamy taką sytuację, że świat patrzy na Chiny, a Chiny patrzą na nas. Mówię to bez cienia ironii. Pekin stoi dzisiaj przed problemem naprawy swojego sektora państwowego. Prywatna część ich gospodarki funkcjonuje dobrze, jest efektywna i konkurencyjna, ale państwowa mocno kuleje i Chiny coś będą musiały z tym zrobić. Polskie doświadczenia w restrukturyzacji państwowego sektora rzeczywiście mogą się okazać bardzo cenne.

Piotr Przedwojski: Wracając do Twojego pytania. Nic wielkiego w światowej gospodarce w tym roku się nie wydarzyło. Rynki rozwinięte rosły do lata ubiegłego roku, gdy przyszedł pierwszy wstrząs. Z kolejnym mieliśmy do czynienia w styczniu 2016 roku. Z informacji docierających z Pekinu wynika, że Chiny nadal zwiększają akcję kredytową, co powinno pomóc tamtejszej gospodarce, ale powinno też być korzystne dla świata. Obraz diametralnie się nie zmienił, za to wszyscy trochę się uspokoili i w efekcie spadła zmienność. Globalnie nic znaczącego się nie dzieje z wyjątkiem wzmocnienia rynków wschodzących. Pamiętajmy jednak, że ceny na rynkach wschodzących były bardzo niskie, co w końcu musiało zainteresować inwestorów. Przykładem takiego stanu rzeczy jest Brazylia, która teraz mocno odbiła, a przecież nic wielkiego w tym kraju się nie stało.

Tu jestem zmuszony zaprotestować, bo bardzo zaostrzyła się w Brazylii sytuacja polityczna. Pani prezydent Dilmie Rousseff grozi impeachment.

Piotr Przedwojski: To bez znaczenia. Wyceny brazylijskich spółek nie tyle wzrosły, co skoczyły, po raz pierwszy od około dwudziestu lat, ale pamiętajmy, że były bardzo niskie i w tym samym czasie wzrosły wyceny spółek w bardzo wielu krajach zaliczanych do rynków wschodzących.

Błażej Bogdziewicz: Wypada jednak chwilę się przy tym zatrzymać. Bo Piotr ma rację, wyceny spółek na rynkach wschodzących, w tym Brazylii, bardzo wzrosły, ale akurat w tym kraju zbiegło się to z nasileniem oskarżeń o korupcję pani prezydent. To jest jednak istotna zmiana, bo do tej pory groźba destabilizacji politycznej powodowała, że rynek się walił. Czy to nowa tendencja dotycząca rynków wschodzących? Kiedyś odejście najważniejszego polityka jakiegoś kraju wywoływała niepokój inwestorów, dzisiaj budzi ich nadzieję. Być może jest to znak, że wielu lokalnych polityków rozczarowało zarówno swoich wyborców, jak i inwestorów. Wiele państw należących do rynków wschodzących potrzebuje reform.

Piotr Przedwojski: Udział rynków wschodzących w światowym PKB znacząco się w ostatnich dziesięciu lat podniósł, z kilkunastu do około 40%. Oczywiście jest to przede wszystkim zasługa Chin, ale nie tylko. Z 30 do 10% spadł za to udział rynków wschodzących w kapitalizacji globalnego rynku.

W Polsce mówi się ostatnio nieustannie, że nasza gospodarka powinna być bardziej innowacyjna. Jak sprawić, aby powstała polska Dolina Krzemowa?

Piotr Przedwojski: Polskie przedsiębiorstwa muszą się przebić na globalny rynek, to oczywistość. Ich wielkim atutem jest głód sukcesu i apetyt na ryzyko. To jest inna sytuacja niż na przykład w Niemczech, gdzie bardziej myśli się o tym, aby nie przegrać. Oni są nastawieni na utrzymanie udziałów w rynku, a Polacy muszą ryzykować, aby się przebić. I polscy przedsiębiorcy mają tego świadomość. W Polsce mamy bardzo prężny duch przedsiębiorczości i wystarczy tylko dobre prawo, dobrze działające instytucje oraz urzędy i trochę czasu. A także, oczywiście, finansowanie. Przy czym to finansowanie nie musi być państwowe. Mam wrażenie, że gdyby przeanalizować dokonania państwa w tym zakresie w ostatnich 26 latach, to okazałoby się, że lepiej, aby państwowe nie było. Pozwólmy ludziom działać, stwórzmy im jeszcze lepsze niż do tej pory warunki do aktywności, a oni sobie świetnie poradzą.

Błażej Bogdziewicz: Przedsiębiorcom potrzebne są niskie podatki, stabilne prawo i czas. Ten czas jest niezbędny do zakumulowania kapitału. Muszą być też warunki pozwalające łatwo i szybko tworzyć firmy. W Polsce od 1989 roku udało się bardzo wiele i obawiam się, że wszelkie próby przyspieszania tego procesu mogą się okazać bardzo kosztowne. Państwo nie powinno się w ten proces angażować, niech politycy zajmą się stanowieniem dobrego prawa i rozsądnym gospodarowaniem publicznymi pieniędzmi. Sukcesy przyjdą jeśli państwo nie będzie przeszkadzać. Zwróćmy uwagę, że według danych OECD Polska jest krajem, który najbardziej ze wszystkich państw należących do tej organizacji poprawił w ostatnich kilkunastu latach swoją produktywność.

Piotr Przedwojski: To efekt powstania wielu prywatnych firm i tego, że polska gospodarka jest mocno „podwiązana” pod gospodarkę niemiecką.

To także efekt prywatyzacji.

Błażej Bogdziewicz: Dokładnie tak. Mamy dzisiaj taką narrację, że prywatyzacja była jakimś wielkim oszustwem, gigantycznym kantem i katastrofą. Nie chcę bronić każdego pojedynczego przykładu prywatyzacji, twierdzić, że wszystkie były krystalicznie czyste. Ale dzięki prywatyzacji pozbyliśmy się ciężaru w postaci peerelowskich firm z ich beznadziejną produkcją i zasadami funkcjonowania. Te firmy nie były konkurencyjne, nie były efektywne, a dzięki prywatyzacji konkurencyjne i efektywne się stały. Pozytywny wpływ prywatyzacji na polską gospodarkę jest w moim przekonaniu nie do zakwestionowania.

Spójrzmy w przyszłość. Na rynkach zapanował optymizm. Czy widzicie na horyzoncie coś, co może go unicestwić?

Błażej Bogdziewicz: Obawiam się sukcesu banków centralnych i pojawienia się inflacji. O ile wcześniej uważałem, że to będzie dobry sygnał dla gospodarki, to w tej chwili sądzę, że inflacja może się okazać ogromnym problemem.

Dlaczego?

Błażej Bogdziewicz: Mamy teraz w gospodarce bardzo dużą dźwignię przy bardzo niskich stopach. Jeśli pojawi się inflacja, to stopy pójdą w górę i wiele firm będzie miało problemy. Weźmy przykład Japonii. Tamtejsze, czterdziestoletnie obligacje rządowe dają rentowność poniżej 30 punktów bazowych, prywatne firmy też są w stanie finansować się niewiele powyżej zera. A jeśli oprocentowanie wynosi zero, to firma może obsługiwać niemal dowolnie wysoki dług. W momencie wzrostu oprocentowania, te firmy okażą się bankrutami. To wielkie ryzyko.

Jeżeli banki centralne pójdą w kierunku rozdawnictwa, a mamy już tego symptomy w Japonii oraz w Europie Zachodniej, bo tamtejsze banki centralne udzielają bankom komercyjnym kredytów na ujemną stopę procentową, to będziemy mieli zjawisko, które Ben Bernanke nazwał „helicopter money”. Bernanke, był szef FED, powiedział kiedyś, że inflację można pobudzić zrzucając pieniądze z helikopterów. My w Polsce to świetnie znamy, nic innego nie robił przecież Jaruzelski i jeśli jemu się to udało, to nie może to być zbyt trudne. I oczywiście na początku jest to bardzo przyjemne. Ale akurat my wiemy, bo już to przeżyliśmy, że w ten sposób nakręca się spirala, a dojście do równowagi jest niezwykle trudne i bolesne.

Jak zarządzający może się przed tym zabezpieczyć?

Błażej Bogdziewicz: Trzeba zwracać uwagę na zadłużenie spółek, w które się inwestuje. I my to robimy. Teraz strach przed wzrostem stóp procentowych wydaje się absurdalny, ale jeśli ten scenariusz się ziści, będą poważne problemy.

Piotr Przedwojski: Przy czym początek tego procesu będzie bardzo przyjemny.

Błażej Bogdziewicz: Oczywiście, od wzrostu inflacji do podniesienia stóp procentowych rynek akcji rozkwitnie. Będzie bal, ale taki trochę jak z „Titanica”. Przerabialiśmy już ten scenariusz – hiperinflacja z końca lat osiemdziesiątych i później podniesienie stóp przez Balcerowicza.

Więc nie tylko Chiny, nie tylko Ukraina, ale również bankierzy centralni powinni pilnie studiować polskie doświadczenia.

Błażej Bogdziewicz: To by im na pewno nie zaszkodziło.

Piotr Przedwojski: Tutaj muszę trochę Błażeja skontrować. Wzrost inflacji odbije się na rynkach akcji oraz obligacji, ale jego efektem będzie również oddłużenie gospodarki.

Błażej Bogdziewicz: Zakładasz, że dochody wszystkich wzrosną tak samo. Tak nie będzie.

Piotr Przedwojski: Zobaczymy.

Oby nie!

Piotr Przedwojski: Per saldo dług zniknie i sytuacja się rozwiąże. Będzie oczywiście dużo bankructw, spore przetasowania na rynku, ale finalnie sytuacja się wyczyści.

A jak będzie w Polsce? Nie mam w głowie wszystkich danych, ale patrząc po aktywach sektora bankowego versus PKB można bez ryzyka popełnienia większego błędu przyjąć, że w Polsce nastąpiło wyhamowanie akcji kredytowej. Co również istotne, polskie spółki nie są, generalnie, zadłużone w walucie, co także ma ogromne znaczenie. Więc nasze firmy wyglądają dobrze.

Błażej Bogdziewicz: Tu jesteśmy zgodni, polska gospodarka wydaje się nieźle przygotowana na ten scenariusz. Może znowu będziemy zieloną wyspą?