Fundamentalne zmiany nigdy nie są bezbolesne – rozmowa Andrzeja Miszczuka – Głównego Stratega F-Trust z Jędrzejem Janiakiem – Analitykiem F-Trust

O bolesnym powrocie do normalności, recesji, która ma szansę być krótka i płytka oraz o sektorach, które w 2023 roku mają szansę ukoić serca inwestorów z Andrzejem Miszczukiem, Głównym Strategiem F-Trust i analitykiem Jędrzejem Janiakiem rozmawia Piotr Gajdziński.

– Choć bardziej interesująca jest przyszłość, to najpierw krótko podsumujmy miniony rok wychodząc poza stwierdzenie, że był zły.

Jędrzej Janiak: – Niewątpliwie to był rzeczywiście zły rok, ale jednak dostrzegam w nim pewien pozytywny element. Otóż wreszcie, po szokach wywołanych pandemią oraz napaścią Rosji na Ukrainę w jakimś stopniu wróciliśmy do normalności jeśli chodzi o wycenę pieniądza. Dość powiedzieć, że jeszcze rok, półtora roku temu wartość obligacji o ujemnym oprocentowaniu wynosiła na świecie 18 bln dolarów, a do końca grudnia 2022 roku całe to ujemne oprocentowanie wyparowało. Więc w ujęciu globalnym wróciliśmy w końcu do jakiegoś realistycznego wyceniania pieniądza, co jest podstawą do wyceny aktywów. Proces normalizacji był bolesny, bo właściwie nie było gdzie się schować, większość standardowych portfeli straciła, ale pocieszające jest to, że ten bolesny okres jest już za nami. Teraz dodatnie rentowności pozwalają nam już chronić kapitał.

Andrzej Miszczuk: – Swoje podsumowanie 2022 roku pozwolę sobie zacząć chyba dość zaskakująco. Śmierć królowej Elżbiety II wyznacza koniec pewnej epoki w Wielkiej Brytanii i jednocześnie koniec czterdziestoletniego okresu niskich stóp procentowych. Nastąpiło przełamanie i tak jak powiedział Jędrzej wracamy do normalnych wycen pieniądza. Skończyła się pomoc pompowana w gospodarkę i giełdę przez banki centralne, co zapoczątkował Alan Greenspan, szef Rezerwy Federalnej w latach 1987-2006. Pewna epoka się więc zakończyła. Rok 2022 był też końcem epoki dla imperium rosyjskiego. Rosja przestała być mocarstwem i staje się krajem Trzeciego Świata. I wreszcie rok 2022 to czas gwałtownego przyspieszenia zmian w systemie energii – jej produkcji i używania. Przechodzimy do energetyki bardziej przyjaznej środowisku, w mniejszym stopniu opartej na wydobywaniu kopalin, a w większym na źródłach odnawialnych i systemach – mam na myśli na przykład energetykę atomową – które są dla środowiska obojętne. To są fundamentalne zmiany, a fundamentalne zmiany są zawsze kosztowne i nigdy nie przebiegają bezboleśnie.

– Pomówmy teraz o roku, w który właśnie wkroczyliśmy. Wydaje się, że 2023 rok też nie będzie różowy. Recesja jest już przesądzona, niektórzy uważają, że świat już w nią wkroczył. Pytanie jak będzie głęboka i ile potrwa.

Jędrzej Janiak: – Uważa się, chyba słusznie, że jest to najbardziej spodziewana recesja w historii. Prognostyczny konsensus mówi, że po pierwsze recesja będzie, po drugie potrwa wiele miesięcy, ale jednak pod koniec roku zaczną się pojawiać pierwsze sygnały odbicia. Scenariusz dla rynków akcyjnych jest podobny, dość powszechny jest pogląd, że w grudniu 2023 roku będziemy na tym samym poziomie co obecnie, ale po drodze będzie dużo wahań. Oczywiście banki centralne i rządy będą przeciwdziałać recesji, ale wydaje się, że w tym momencie siły rynkowe są na tyle potężne, że negatywny scenariusz jednak się zrealizuje.

– A prognozy dotyczące głębokości recesji?

Jędrzej Janiak: – Uważa się, że nie będzie ona jakoś szczególnie głęboka, choć oczywiście są też głosy, że zyski spółek spadną do poziomu z 2008 roku, czyli po upadku Lehmann Brothers. Takich głosów jest sporo i media nadają im duży rozgłos, ale nie podzielam tego pesymizmu.

Posłuchaj w wolnej chwili

– Głębokość recesji będzie z pewnością różna na różnych rynkach.

Jędrzej Janiak: – Bez wątpienia. Jeśli chodzi o polską gospodarkę, to nie mamy żadnych wielkich baniek kredytowych, nie mamy sektorów, o których można byłoby powiedzieć, że nadmiernie urosły, wyceny na GPW mocno się w ostatnich latach urealniły…

– Eleganckie stwierdzenie. Mimo ostatnich wzrostów, są po prostu bardzo niskie.

Jędrzej Janiak: – Tak. Z kolei w Stanach Zjednoczonych wyceny są stosunkowo wysokie, zwłaszcza w czasie, gdy recesja puka do drzwi. Mimo to nic nie zapowiada jakiegoś wielkiego krachu. Oczywiście przy jednym zastrzeżeniu – że nie dojdzie do jakiegoś spektakularnego bankructwa, które rozpocznie efekt domina. Takie niebezpieczeństwo trzeba brać pod uwagę, bo podnoszenie stóp procentowych już nie tylko w Stanach Zjednoczonych i Europie, ale również w Japonii stwarza pewne zagrożenie. Spektakularne bankructwo może być też punktem zwrotnym, od którego gospodarka światowa zacznie iść w górę.

Andrzej Miszczuk: – Podam przykład Turcji, aby wylać trochę oliwy na wzburzone fale emocji inwestorów. Otóż turecka gospodarka była w 2022 roku w fatalnym stanie, czego wyznacznikiem była bardzo wysoka inflacja i bardzo niski, właściwie bliski recesji, wzrost gospodarczy. A mimo to giełda w Stambule skoczyła w 2022 roku niemal o 100% i była najlepsza na świecie. Przy czym ów stuprocentowy wzrost dokonał się nie w walucie lokalnej, ale w euro. Teraz kwestia światowej inflacji. Nie podzielam optymizmu tych osób, które twierdzą, że świat szybko się z nią upora, bo ona jest korzystna dla rządów. Mamy obecnie do czynienia z bardzo dużym zadłużeniem wielu państw, a do tego mamy wojnę i konieczność wydawania gigantycznych pieniędzy na zbrojenia. Inflacja w tym pomaga, więc rządy i banki centralne nie będą zbyt skore do bezkompromisowej z nią walki. Sądzę, że inflacji nie zabije też recesja, ona zapewne przyczyni się do zmniejszenia tempa wzrostu cen, ale nie do wyeliminowania tego zjawiska.

– Ty też obawiasz się bankructw, o których wspominał Jędrzej?

Andrzej Miszczuk: – Czy się obawiam? Cóż, bankructwa nie są przyjemne, ale są immanentną cechą systemu gospodarczego. Jeśli ich nie ma – a dużych, spektakularnych bankructw nie ma na świecie od blisko czterdziestu lat – to w tym systemie nie ma ważnego elementu. Czyli system jest niepełny, a więc nie może działać prawidłowo. Jeśli do bankructw dojdzie, będzie to oznaczało, że system się oczyszcza. I jeszcze słowo do inwestorów – trzeba być czujnym, bo nawet w okresie recesji są sektory, które notują ponadprzeciętne zyski.

– Do tego chcę jeszcze wrócić, ale najpierw zapytam o Chiny. Rok temu przewidywano, że to właśnie Państwo Środka może być kołem zamachowym dla światowej gospodarki. To się nie sprawdziło, przeciwnie, można odnieść wrażenie, że staje się kamieniem młyńskim uwiązanym do szyi światowej gospodarki.

Jędrzej Janiak:– Chińska gospodarka od trzech lat działa na pół gwizdka. Jeśli ruszy, to rzeczywiście – ze swoim potencjałem popytowym i podażowym – może pociągnąć świat w kierunku wzrostu.

– Jeśli ruszy. Liczba zachorowań na covid, nie nadążające z paleniem zwłok chińskie krematoria, a do tego centralizacja. To nie są optymistyczne sygnały.

Jędrzej Janiak: – Zmiana polityki Pekinu z Zero covid na Full covid w dłuższej perspektywie na pewno będzie korzystna. Na razie, mimo że restrykcje zostały zniesione, to widząc ogromną falę zachorowań, brak miejsc w szpitalach i leków w aptekach, Chińczycy sami nakładają sobie ograniczenia. Trudno od nich wymagać, aby w obecnej sytuacji ochoczo garnęli się do pracy w fabrykach. Trzeba poczekać aż fala zachorowań się przetoczy, ale doświadczenia ze Stanów Zjednoczonych oraz Europy wskazują, że to oraz szczepienia są jedynym sposobem uporania się z pandemią. Koszty społeczne będą z pewnością wysokie, ale Chiny też uporają się z covid-19.

Andrzej Miszczuk: – W pełni się z tym zgadzam, przy czym warto w tym miejscu zauważyć, że przebieg pandemii w tym kraju pokazał jak nieskuteczny jest komunistyczny centralizm. Wydawało się, że przy takiej okazji jak pandemia może on dać dobre efekty, ale tak się nie stało. Pandemia w oczywisty sposób nadwyrężyła pozycję Chin, ale ze względu na swój potencjał ten kraj pozostanie ważnym elementem światowej gospodarki. Pozytywnym sygnałem są wzrosty na chińskiej giełdzie, która przez cały rok była kiepska, ale w ostatnim czasie zaczęła odrabiać straty. To, ale przede wszystkim uporanie się z pandemią sprawi, że chińska gospodarka powinna zacząć dość dynamicznie rosnąć i jeśli tak rzeczywiście będzie, to być może recesja na świecie będzie zarówno mniej dotkliwa, jak i krótsza niż mówią obecne prognozy.

– Porozmawiajmy o aktywach, które w 2023 roku powinny zainteresować inwestorów.

Jędrzej Janiak: – Nawiążę do tego, co powiedziałem na początku. Fundusze obligacyjne są oczywiście naturalnym wyborem na czas spowolnienia, przy czym trzeba pamiętać, że w kolejnych miesiącach może się pojawić wiele ryzyk związanych z obligacjami. Wiele państw będzie zmuszonych emitować nowy dług w związku z działaniami mającymi chronić ich obywateli przed skutkami recesji, ale zwiększona podaż nie musi oznaczać zwiększonego popytu. W tej sytuacji procesy rynkowe będą sprzyjały aktywnym inwestorom. To nie będzie dobry czas dla osób typu „Kupuję i zapominam”, trzeba będzie dość dynamicznie reagować i szukać okazji. Ja będę się w tym roku intensywnie przyglądał polskiemu rynkowi oraz rynkom krajów rozwijających się, także tych z naszego regionu. Zwłaszcza jeśli kontynuowany będzie trend osłabiania się dolara, co będzie reakcją na stopniowe wygaszanie restrykcyjnej polityki monetarnej w Stanach Zjednoczonych.

Andrzej Miszczuk: – Przeanalizowałem wyniki MSCI za ostatnie dziesięć lat. Okazuje się, że najlepszym sektorem były w tym czasie Technologie informatyczne, które dawały 18% rok do roku. W tym samym czasie, mimo bardzo dobrego ubiegłego roku, wynik sektora energii to tylko 5,1%. Ale sądzę, że ten sektor również w tym roku może być interesujący, przy czym mam na myśli zarówno energię tradycyjną, jak i odnawialną. Interesująco wygląda sektor nazywany usługami komunikacyjnymi, w skład którego wchodzą między innymi spółki dostarczające Internet, usługi telefoniczne, przesył danych oraz usługi medialne. Spółki tego sektora płacą bardzo solidne dywidendy, bo mają bardzo dobry cash flow, ich usługi bardzo się w ostatnich latach upowszechniły, bo trudno aktywnie egzystować w dzisiejszym świecie bez dostępu do smartfona i Internetu. Dotąd ten sektor sprzedawał swoje usługi i produkty przy niskich marżach, ale mam wrażenie, że ten czas dobiega końca i jest tu zdolność do podnoszenia cen. Lepiej niż w ostatnich latach powinien sobie też radzić sektor finansowy, od dawna niedoceniany przez inwestorów, bo wyższe stopy procentowe są korzystne zarówno dla banków, jak i firm ubezpieczeniowych.

– Na koniec chciałbym, abyście podali swój wskaźnik optymizmu na ten rok. Skala jest pięciostopniowa. Andrzej?

Andrzej Miszczuk: – Dwa. Jak widzisz moje oczekiwania są niewielkie. Nie potrafię wykrzesać z siebie więcej optymizmu, nawet mimo tego, że 2023 rok jest trzecim rokiem prezydentury w Stanach Zjednoczonych, a trzeci rok jest z reguły dla giełdy amerykańskiej najlepszy. Niestety, ten rok chyba przełamie tę lubianą przez inwestorów zasadę.

Jędrzej Janiak: – Ja postawię na trójkę. Przy czym powtarzam, że to będzie rok dla aktywnych inwestorów, umiejących zidentyfikować i wykorzystać okazje.

Nota prawnaMateriał ma charakter edukacyjny, informacyjny i reklamowy oraz nie może być podstawą samodzielnych decyzji inwestycyjnych. Wszystkie wyniki inwestycyjne przedstawione w ramach niniejszego materiału w chwili jego publikacji mają charakter historyczny i nie stanowią gwarancji uzyskania podobnych w przyszłości. Materiał nie stanowi oferty w rozumieniu art. 66 Kodeksu cywilnego. Nie stanowi także usługi doradztwa inwestycyjnego, ani rekomendacji w rozumieniu ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (tj. Dz.U. z 2020 r. poz. 89 z późn. zm). F-Trust S.A. informuje, że z każdą inwestycją wiąże się ryzyko. Fundusze nie gwarantują realizacji założonego celu inwestycyjnego, ani uzyskania określonego wyniku inwestycyjnego. Należy liczyć się z możliwością częściowej utraty wpłaconych środków. Indywidualna stopa zwrotu uczestnika nie jest tożsama z wynikiem inwestycyjnym funduszu i jest uzależniona od dnia zbycia i odkupienia jednostek uczestnictwa oraz od poziomu pobranych opłat oraz innych obciążeń dochodów z inwestycji w fundusze, w szczególności podatku od dochodów kapitałowych.