Największego światowego rynku nie wolno lekceważyć – Rozmowa z Andrzejem Miszczukiem, Głównym Strategiem F-Trust SA.

Andrzej Miszczuk, Główny Strateg F-Trust

Rok 2016 zapowiadał się źle, giełdy pikowały, ale w lutym zaczęły mozolną i bardzo konsekwentną, wędrówkę w górę. Inwestorzy, którzy mimo przestróg wielu analityków pozostali przy akcjach, mogą się czuć usatysfakcjonowani.

To prawda, ale oczywiście wszystko zależy od wyboru konkretnych rynków i akcji konkretnych spółek. Od dłuższego czasu przestrzegano przed dużą korektą w Stanach Zjednoczonych, ale amerykański rynek się obronił. Posiadacze akcji spółek amerykańskich zarobili przyzwoicie. Satysfakcję mogą też czuć inwestorzy, którzy pozostali na rynkach Europy Zachodniej oraz w Japonii.

Nieco gorzej wypadły rynki wschodzące.

Było sporo okazji inwestycyjnych, choćby w Ameryce Łacińskiej, w Polsce oraz w Indiach i innych państwach azjatyckich, ale generalnie dla rynków wschodzących był to dość bezbarwny rok. Co nie znaczy, że był zły, można było na nim nieźle zarobić. I co dziwne, rynki wschodzące, zwłaszcza azjatyckie, były w tym roku stabilniejsze niż rynki rozwinięte. Pierwsze i ostatnie miesiące 2016 roku dały też zarobić tym inwestorom, którzy zdecydowali się na inwestycje w spółki surowcowe.

Użyłeś sformułowania „bezbarwny”, ale ono jest adekwatne wyłącznie w odniesieniu do rynków wschodzących, a i tak, jak mi się wydaje, nie wszystkich. Wspomnę Turcję. Generalnie w tym roku inwestorzy siedzieli na huśtawce.

Bezsprzecznie. Najpierw mieliśmy decyzję obywateli Wielkiej Brytanii o wyjściu tego kraju z Unii Europejskiej. Sondaże mówiły, że Zjednoczone Królestwo pozostanie w unijnych strukturach, ale sondaże w dzisiejszej rzeczywistości, jak się okazuje, zupełnie się nie sprawdzają. Doświadczyliśmy tego również w Stanach Zjednoczonych, gdzie wbrew przewidywaniom wygrała nie Hillary Clinton, ale Donald Trump. Po zwycięstwie kandydata Republikanów też wieszczono Armagedon na rynkach kapitałowych i tu także te hiobowe wieści, na szczęście, się nie sprawdziły. Przeciwnie, rynek amerykański po ogłoszeniu zwycięstwa Trumpa zaczął się piąć w górę.
Według prognoz, produkt krajowy brutto w Stanach Zjednoczonych będzie rósł w najbliższych latach w granicach 1,8-2,6% rocznie. W porównaniu z Chinami oraz Indiami, gdzie ten wskaźnik oscyluje wokół 7%, nie jest to wartość imponująca. Ale największego rynku na świecie nie wolno lekceważyć. Stany Zjednoczone importują sporo towarów i dlatego inne gospodarki skorzystają na amerykańskim wzroście. Przypuszczalnie bardziej skorzysta na tym Azja niż Europa. Ale spółki europejskie są obecne w Stanach Zjednoczonych i one będą miały dobre dane ze sprzedaży i dobre zyski. Japonia jest w podobnej sytuacji, bo wiele tamtejszych spółek prowadzi biznes w USA. Swoje, rozbudowane, filie mają tam na przykład Nissan, Honda, Sony, Softbank. Krótko mówiąc, amerykański wzrost pociągnie gospodarki wielu krajów.

Po zwycięstwie Donalda Trumpa, dolar wręcz wystrzelił.

Mam jednak wrażenie, że nie potrwa to zbyt długo. W tej chwili najciekawszym tematem jest umocnienie się dolara i rentowności długu. Dopóki nie będzie wyższej inflacji, rentowności nie powinny rosnąć. Rządy zbankrutują, jeżeli będą musiały płacić realne odsetki. Cały czas mówimy o inflacyjnym spłacaniu długu. Wniosek – nie ma ekonomicznej podstawy, aby dolar się umacniał. Nie może być wysokich rentowności w USA jeśli inflacja nie wzrośnie.
Istotną kwestią jest krzywa rentowności. W każdym kraju (walucie) te krzywe zwane yield curve, są pochyłe, strome, w kierunku dłuższych zapadalności. W okresach krótkich rentowności są bardzo niskie i ta pochyłość pomaga bankom w zarabianiu pieniędzy. Istnieje ryzyko, że rentowności na krótkich zapadalnościach podniosą się i klienci, którzy trzymają pieniądze na funduszach dłużnych o krótkiej zapadalności mogą stracić 5-7%. To może nastąpić przy wypłaszczeniu krzywej rentowności, a nawet odwróceniu się jej w drugą stronę, czyli efekcie wysokich rentowności na krótkich zapadalnościach, a niższych na długich. Takie krzywe są charakterystyczne dla słabych walut. Przez długi czas taka krzywą miał dolar.

Wrócę do notowań dolara. Umocnienie się tej waluty może niekorzystnie wpłynąć na rynki wschodzące.

Rzeczywiście, zakłada się, że wzmocnienie dolara jest złe dla rynków wschodzących, bo ich dług jest wówczas bardziej kosztowny. Zapomina się, że eksport tych krajów przy wyższej cenie dolara jest bardziej opłacalny, czyli wzrastają dochody i zyski. Pamiętajmy też, że mocny dolar utrudni ekipie Trumpa przeniesienie produkcji z powrotem do USA. Oczywiście program rozwoju infrastruktury jest biznesem, który musi się dokonać na lokalnym amerykańskim rynku, ale cement do budowy autostrad, dróg czy mostów, może być importowany na przykład z Meksyku lub Indii. Maszyny budowlane nie musza być opatrzone logo amerykańskiej firmy, to mogą to być japońskie urządzenia wyprodukowane w Chinach. Warto przypomnieć sobie działanie mnożnika inwestycyjnego, czyli odpowiedzieć sobie na pytanie, jaki wpływ na rozwój gospodarczy ma jeden dolar wydany na inwestycje. Nie znam dokładnych liczb obrazujących import USA z rynków wschodzących, ale to jest wpływ pozytywny na rozwój Azji.

Tyle że w kampanii wyborczej Trump zapowiadał ograniczenie importu z krajów azjatyckich, zwłaszcza z Chin.

Kampania wyborcza rządzi się własnymi prawami. Ostatnio Walmart i inni importerzy protestowali przeciw wprowadzaniu ograniczeń na import z Chin. Sądzę, że trudno będzie zahamować tę falę dóbr płynących do Stanów Zjednoczonych z rynków wschodzących. Tym bardziej, że ich koszt przy mocniejszym dolarze spadł.

Dość uparcie obstajesz przy złocie. Tymczasem jego cena spada.

To prawda, przychylnie patrzę na złoto od dłuższego czasu, właściwie od początku tego roku. Od lipca cena złota spada, korygując wzrost z początku tego roku. Wzmocnienie dolara i podwyżka stóp w Stanach Zjednoczonych działają przeciwko wyższym cenom złota. Ale nadchodzi inflacja, to jest już dzisiaj przesądzone. Poza tym są i inne powody – rośnie przemysłowe użycie tego surowca oraz konieczność tezauryzacji przez Chińczyków i Hindusów. Przyznaję, że nie da się wykluczyć, iż cena złota spadnie do 1100, a może nawet – choć to już raczej dolna granica – do 880 dolarów. Ale wydaje mi się, że to będzie chwilowy ruch. Po pierwsze, niepewność na świecie się nie zmniejsza, a wraz z objęciem władzy przez Donalda Trumpa będzie raczej rosła. Trump jeszcze nie wprowadził się do Białego Domu, a już spowodował polityczny konflikt z Chinami, które czują się zaniepokojone jego, powiedziałbym wręcz demonstracyjną, telefoniczną rozmową z prezydent Tajwanu. To może oznaczać odejście Waszyngtonu od uświęconej kilkoma dziesiątkami lat polityki „jednych Chin”. Oczywiście niepokojów jest więcej – Syria, agresywne działania Kremla na arenie międzynarodowej, sprawa uchodźców… To wszystko działa na korzyść złota. Podobnie jak konieczność spłaty długów przez państwa. Złoto może być do tego celu wykorzystane.

Co z surowcami? Przez kilka ostatnich lat można było na nich tylko tracić. W pierwszej połowie 2016 roku to się zmieniło.

Ceny surowców powinny rosnąć wraz z inflacją. Tegoroczne odbicie na ropie, metalach i cenach produktów rolnych, to dopiero początek. Nie będzie już gwałtownego wzrostu, jaki znamy z początku obecnego stulecia, ale ceny surowców będą rosły wraz z inflacją. Moce produkcyjne w spółkach surowcowych nie są rozbuchane, większość tych spółek ma za sobą udaną restrukturyzację, więc wzrost popytu powinien pociągnąć ceny do góry.

Ostatnie pytanie. Jak, Twoim zdaniem, powinien wyglądać portfel inwestycyjny na 2017 rok? Przy założeniu, że inwestor buduje ten portfel na kilka lat, a nie tylko na jeden rok.

Należy, moim zdaniem, postawić na akcje, bo one powinny dać w najbliższym czasie naprawdę dobrą stopę zwrotu. Połowę środków przeznaczyłbym na rynki rozwinięte, które są podstawą globalnej gospodarki i w ostatnim czasie zachowują się naprawdę dobrze, a wkrótce powinny jeszcze lepiej. Znaczącą pozycją w naszym portfelu powinien być rynek amerykański. Oczywiście, jak zawsze, trzeba starannie wybierać spółki. Inwestowałbym przede wszystkim w spółki o solidnych fundamentach, płacące dywidendę, dające umiarkowany, ale stabilny, długoletni wzrost. W tej części portfela powinna się też znaleźć Japonia, która ma bardzo dobrą technologię i działa na najbardziej obiecującym rynku, czyli w Azji. Dalej Niemcy ze swoją solidną, bardzo proeksportową gospodarką, ale postawiłbym też na Francję oraz Włochy.
Około 30% kapitału warto zainwestować na rynkach rozwijających się. Na Polskę przeznaczyłbym 5-7% pieniędzy zainwestowanych na rynkach rozwijających się. Dalej Chiny, które mają bardzo dynamiczną gospodarkę, a proces przestawiania jej na tory konsumpcyjne jest wprawdzie trudny, ale wyraźnie zmierza w dobrym kierunku. Warto też być w Korei Południowej, to gospodarka bardzo zaawansowana technologicznie, a jej ostatnie kłopoty powodują, że tamtejsze spółki są relatywnie tanie. Moim zdaniem jakąś część środków, choć niezbyt dużą, warto też zainwestować w spółki z rynków „frontiers”. Chodzi przede wszystkim o Bliski Wschód i Afrykę, gdzie mamy i surowce, i młodą populację, i wreszcie rosnące ambicje konsumpcyjne.
Mniej więcej 10% środków warto przeznaczyć na inwestycje sektorowe. W tym miejscu warto wrócić do surowców. Wziąłbym też pod uwagę sektor finansowy, który w ostatnich latach mocno stracił, ale który najbardziej skorzysta na implementacji nowoczesnych technologii informatycznych. Niektórzy specjaliści szacują, że dzięki ich wykorzystaniu sektor finansowy może obniżyć koszty swojej działalności nawet o 30%.

Rozmawiał Piotr Gajdziński