Ring Caspara: Trałowanie sektora biotechnologicznego

Z Piotrem Rojdą (zarządzającym subfunduszem Caspar Globalny) i Bartoszem Wawrzynowem (analitykiem finansowym) o penetrowaniu światowego rynku, dziwnych praktykach koncernów farmaceutycznych oraz nadziejach na dobre drugie półrocze dla sektora biotechnologicznego rozmawia Piotr Gajdziński.

– Indeks Nasdaq Biotechnology wspina się od kilku miesięcy, roczna zmiana to już niemal 20%. Powody są oczywiste – rosnąca nadzieja na obniżkę stóp procentowych. Więc zapytam, jakie spółki biotechnologiczne cieszą się największym zainteresowaniem inwestorów?

Piotr Rojda: – Indeks Nasdaq Biotechnology rzeczywiście rośnie, ale trzeba pamiętać, że skupia on przede wszystkim duże spółki. To jest rzecz charakterystyczna dla całego rynku, bo w ostatnim roku obserwujemy mocny wzrost dużych firm ze wszystkich sektorów, czego najbardziej spektakularnym przykładem jest oczywiście sektor technologiczny. W jego ramach giganci rośli dosłownie jak na drożdżach, a mniejsze spółki softwarowe mają kłopoty i ceny ich akcji są często na rocznych minimach. W biotechnologii mamy do czynienia z podobnym zjawiskiem. W tym sektorze także wielkość spółek ma dla inwestorów decydujące znaczenie.

Jeśli chodzi o mniejsze spółki biotechnologiczne – które są głównym przedmiotem naszego zainteresowania – to tu mieliśmy trochę zmienności. Bardzo dobra była końcówka ubiegłego roku. Okres, gdy wśród inwestorów narastały oczekiwania na spadek stóp procentowych. Przypomnę, że w ten rok wchodziliśmy z oczekiwaniami siedmiu obniżek stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych i to pomogło mniejszym spółkom biotechnologicznym. Obniżki jednak się przesuwały, oczekiwania spadły z siedmiu do czterech i obecnie mówi się już tylko o dwóch. Teraz znowu klimat się poprawił, mamy lepszy okres także dlatego, że ostatni odczyt inflacji był lepszy od oczekiwanego, a towarzyszyło temu kilka gołębich wypowiedzi Jeremy Powella, szefa Rezerwy Federalnej. To dało sporo paliwa mniejszym spółkom biotechnologicznym. W ostatnim czasie rośnie zresztą cały indeks Russel 2000, który grupuje mniejsze firmy. Obserwujemy istotną zmianę na amerykańskiej giełdzie – lepiej zaczynają sobie radzić mniejsze spółki, a giganci mają się nieco gorzej – ale na razie trudno z całym przekonaniem powiedzieć, czy można to już nazwać rotacją.

– Rozumiem, ale spróbujmy jednak wskazać spółki biotechnologiczne, które w ostatnich tygodniach radziły sobie najlepiej.

Piotr Rojda: – Jeśli chodzi o poszczególne segmenty, obszary terapeutyczne – to powiedziałbym, że dobrze radzą sobie spółki oferujące leki na otyłość, czyli Novo Nordisk oraz Eli Lilly. Ale właśnie w tym obszarze dzieją się rzeczy mocno zaskakujące, wywołujące dużo zamieszania. W ostatnim czasie mamy wysyp informacji z dużych spółek farmaceutycznych, które twierdzą, że oni również mają jakieś nowe leki na otyłość.

– To dobra wiadomość. „The Economist” szacował niedawno, że na otyłość cierpi 4 mld ludzi, więc pacjentów nie zabraknie.

Piotr Rojda: – Tyle tylko, że Amgen, Pfizer i Roche nie podali żadnych danych dotyczących bezpieczeństwa swoich leków. Z każdej z tych trzech spółek otrzymaliśmy optymistyczne zapowiedzi, ale żaden z tych koncernów nie opublikował informacji o potencjalnych efektach ubocznych.

– Zaskakujące.

Piotr Rojda: – Tak, to praktyka stosowana raczej przez małe „szemrane” spółki, a nie rynkowych potentatów.

Bartosz Wawrzynów: – Analitycy lubią posługiwać się jednostką miary – spadek masy ciała w jednostce czasu, powiedzmy, cztery tygodnie, a absolutny lub skorygowany o placebo spadek masy w tym czasie wiele mówi o skuteczności leku. Producenci ścigają się oczywiście, aby spadek masy ciała w tym czasie był jak największy, większy niż u konkurencji, ale mogą się chwytać różnych sposobów – na przykład radykalnie zwiększając efektywne stężenie leku – i wtedy nie mamy zielonego pojęcia jak ten pacjent zachowuje się podczas pełnego, kanonicznego okresu terapii.

Piotr Rojda: – W ciągu tych czterech tygodni pacjent rzeczywiście mógł stracić bardzo dużo na wadze, ale nie wiemy czy nie spędził całego tego czasu wymiotując w toalecie.

– To prawo nie nakłada na producentów leków podawania takich informacji?

Piotr Rojda: – Nakłada. Nim lek ostatecznie trafi na rynek oczywiście będą musieli te dane ogłosić, ale na razie z jakiegoś powodu spółki z big farmy tych danych nie podają.

Bartosz Wawrzynów: – Panuje jakaś dziwna i wcześniej właściwie nieznana zmowa milczenia. Dziwna i niepokojąca. Rynek jest karmiony tylko zapewnieniami, że dokładne dane zostaną podane na kolejnych konferencjach naukowych, które zostały zapowiedziane na jesień.

– A cena akcji rośnie…

Piotr Rojda: – Dokładnie tak. Kursy tych spółek oczywiście reagują na te na razie mgliste zapowiedzi pozytywnie. Negatywnie natomiast reagują kursy mniejszych spółek biotechnologicznych, które postępują uczciwie i podają bardzo szczegółowe informacje dotyczące bezpieczeństwa swoich leków.

Bartosz Wawrzynów: – Co więcej, mniejsze spółki podają – w zgodzie z wymogami – średnią wyjściową wagę ciała grupy badanych pacjentów, którym aplikowane są leki. To istotna i wiele mówiąca informacja, bo rzecz jasna inaczej przebiega proces zrzucania wagi u człowieka ważącego 130-140 kg, a inaczej gdy waży on 90 kg. Żadna ze spółek z big farmy tego nie podała, co jest zaprzeczeniem wieloletniej praktyki, bo wcześniej takie dane zawsze upubliczniano.

– Jak rozumiem, podchodzicie więc do tych informacji sceptycznie.

Piotr Rojda: – Jesteśmy zdumieni. A wracając do twojego pierwszego pytania…

– Które, przypomnę, dotyczyło tego jakie spółki biotechnologiczne cieszą się największym zainteresowaniem inwestorów.

Piotr Rojda: – To powiem, że najlepiej radziły sobie duże spółki, które już coś w sprawie walki z otyłością robią. Pozytywnie reagowały duże spółki, które coś obiecują, ale bez dostarczania rynkowi dokładnych danych. A dalej mam wrażenie trudno już doszukiwać się wyraźnych trendów. Dobrze radzą sobie spółki robiące przeciwciała, głównie działające w obszarze nowotworów. Cała ta przestrzeń dotycząca edycji genomu jest jeszcze w blokach startowych. Obserwujemy też słabość w spółkach produkujących urządzenia diagnostyczne, testy…

Bartosz Wawrzynów: – Warto w tym miejscu zwrócić uwagę na jeszcze jedną rzecz, która na razie jest istotna tylko na poziomie finansowania przez różne amerykańskie instytucje aktywne w tym obszarze – a więc zarówno Narodowy Instytut Zdrowia, jak i prywatne fundacje, na przykład Rockefeller Foundation czy Frontiers of Science. Chodzi o badania w ramach biologii przestrzennej, czyli profilowaniu właściwości nie-pojedynczych komórek, a raczej ich całych skupień np. guz, naczynia i tkanki wokół. Biologia przestrzenna odnosi się do analizy rozmieszczenia i organizacji komórek, tkanek oraz molekuł w ich naturalnym środowisku. Dzięki niej dostrzegamy więcej, na przykład co jest istotne w zatrzymaniu rozpowszechniania się raka.

– Biologia przestrzenna, Twoim zdaniem, to przyszłość?

Bartosz Wawrzynów: – Trudno na razie przesądzać. Narodowy Instytut Zdrowia (główna amerykańska instytucja zajmująca się finansowaniem najtrudniejszych tematów za pomocą alokacji budżetów dla federalnych instytutów naukowych oraz grantów, od której wyszła między innymi idea sekwencjonowania ludzkiego genomu, czy wykorzystania układu immunologicznego przeciw komórkowym nowotworowym u pacjenta) podał dane, z których wynika, że o ile wcześniej był skoncentrowany na finansowaniu zaawansowanych instrumentów, proteomiki i wysoko rozdzielczościowych badaniach na pojedynczych komórkach – to teraz doszła do tego biologia przestrzenna. To ta dziedzina zawłaszczyła pieniądze kierowane wcześniej na badanie pojedynczych komórek, ale trafiło do niej też część funduszy wcześniej przeznaczanych na proteomikę i zaawansowane instrumenty. Zdecydowanie w tym roku fiskalnym widoczna jest zmiana priorytetów finansowania, z biologią przestrzenną wyłaniającą się jako obszar o wysokim wzroście.

– Wróćmy do rynku. Czy szykują się interesujące giełdowe debiuty spółek biotechnologicznych? W ostatnim czasie właściwie ich nie było.

Piotr Rojda: – Nie było, a co dziwniejsze nie było również przejęć. To tym bardziej zaskakujące, że przecież wyceny są obecnie na niskich poziomach, a mimo to big farma nie przejmuje mniejszych spółek. Obserwujemy tylko jakieś drobne umowy o partnerstwie. Być może powodem tego stanu rzeczy jest brak chętnych do przejęcia, bo wyceny są tak niskie, że nawet jeśli sprzedadzą spółkę ze stuprocentową premią, to i tak nie będzie to atrakcyjne dla akcjonariuszy, bo kiedyś kurs był trzy razy wyższy. Skoro otoczenie się poprawia, jest nadzieja na spadek stóp procentowych, co pociągnie za sobą niższe koszty finansowania, to wolą poczekać. Ale też big farma, po wcześniejszych doświadczeniach, jest ostatnio ostrożna.

– Mówiąc o wcześniejszych doświadczeniach masz na myśli GSK?

Piotr Rojda: – Na przykład. Oni zanotowali kilka dość spektakularnych wpadek, bo na niektóre przejęcia wydali miliardy dolarów, a potem musieli te programy zamknąć.

– Co do zasady przejęcia są pozytywne dla pacjentów, bo dzięki temu leki i terapie mają szansę dotrzeć do większej grupy pacjentów?

Piotr Rojda: – Tak, są dobre zarówno dla pacjentów, jak i dla małych spółek.

Bartosz Wawrzynów: – Dla małych spółek jest to szansa na zbliżenie się do pacjenta, ale niestety dostrzegam też negatywy. W małych spółkach często rodzi się dobry zespół zarządzający, badawczo-naukowy i po przejęciu ci ludzie często znikają w czeluściach wielkich koncernów farmaceutycznych. Dla nich to nie musi oznaczać niczego złego, ale oni w praktyce znikają z rynku, a ich potencjał powoduje, że mogliby być bardziej twórczy.

– Gdy rozmawiamy o biotechnologii, a przecież jest to już kolejny Ring Caspara na ten temat, to mówicie wyłącznie o Stanach Zjednoczonych. Czy, do diaska, w innych częściach świata – w Europie, w Azji, w tym w Chinach – nikt inny się tym nie zajmuje?

Bartosz Wawrzynów: – Odpowiedź brzmi nie. Nawet jak się zajmuje – przywołajmy tu nazwy, które już dzisiaj padły, czyli duńskiego Novo Nordisk, czy szwajcarskiego Roche’a – to i tak ich główny rynek jest w Stanach Zjednoczonych.

– No dobrze, ale są przecież jacyś naukowcy w Europie lub w Azji, którzy pracują w tych swoich laboratoriach, patrzą w mikroskopy, przelewają płyny z jednej próbówki do drugiej, coś tam wynajdują, nawet patentują swoje wynalazki. Oczywiście wiem, bo już o tym mówiliście, że w USA łatwiej o finansowanie, tam jest ten biotechnologiczny ekosystem, ale żeby nic?

Piotr Rojda: – Mogę cię zapewnić, że szukamy po globalnym oceanie tych spółek, nasze sieci zachłannie trałują cały świat i dosłownie zawsze, całkiem dosłownie zawsze, wychodzi nam, że najlepsze są spółki amerykańskie. Decydują o tym różne czynniki. Jednym z nich jest rzecz jasna jakość nauki, ale do tego dochodzą też elementy ważne z punktu widzenia inwestora: ład korporacyjny, sposób komunikacji z rynkiem, jakość publikowanych materiałów, możliwość pozyskiwania materiałów, współpraca biznesu z uczelniami wyższymi. To wszystko – jak się okazuje – najlepiej działa w Stanach Zjednoczonych.

Bartosz Wawrzynów: – Do tego dochodzi też gotowość inwestorów na ryzyko. Jedna uwaga – w amerykańskich spółkach biotechnologicznych jest wielu Europejczyków, w tym również, co chcę podkreślić, Polaków oraz Azjatów. Ale rynkowo jest to inna bestia.

– A Chiny?

Piotr Rojda: – Zainwestowałbyś dzisiaj swoje ciężko zarobione pieniądze w Chinach? W kraju, który staje się coraz bardziej autorytarny, a wszystkie decyzje zależą od jednego człowieka?

Bartosz Wawrzynów: – Gdy przed laty pracowałem w Wielkiej Brytanii, to na tamtejsze uczelnie wyższe ludzie z Chin przyjeżdżali całymi dywizjami. Ale w bardzo wielu przypadkach przełożenie tej edukacji na tworzenie nowej jakości rynkowej nie dawało zadowalających efektów. Moim zdaniem – i mówię to na podstawie moich doświadczeń – oni są w stanie tworzyć masę technologii, ale króluje w tym raczej dobre kopiowanie niż tworzenie.

– Reasumując, na drugą połowę roku patrzycie z optymizmem?

Piotr Rojda: – Obniżki stóp, które jak się wydaje w drugim półroczu wreszcie nastąpią, powinny dobrze wpłynąć na spółki biotechnologiczne, a niskie ceny akcji to okazja do nowych inwestycji.