“Świat kupuje szpadle…”

Z Andrzejem Miszczukiem, Głównym Strategiem i Jędrzejem Janiakiem, analitykiem F-Trust S.A., o świętym Mikołaju, inflacyjnej hydrze i nowej gorączce złota, rozmawia Piotr Gajdziński.

Piotr Gajdziński: W tym roku należy się spodziewać tradycyjnego rajdu świętego Mikołaja, czyli grudniowego wzrostu indeksów giełdowych?

Jędrzej Janiak: Moim zdaniem tak. Przy czym pamiętajmy, że w Polsce ten rajd rozpoczął się zaraz po wyborach parlamentarnych.

Piotr Gajdziński: Coś w tym roku święty Mikołaj wcześnie się zebrał…

Jędrzej Janiak: To prawda, ale właściwie wcześnie się zebrał nie tylko w wypadku warszawskiego parkietu, bo na przykład amerykańskie indeksy pną się w górę od przełomu października i listopada.

Piotr Gajdziński: Prognozy na to nie wskazywały.

Jędrzej Janiak: To prawda. W mijającym roku większość wskaźników – a były takie momenty, że wszystkie – wskazywały nadchodzącą recesję. W tej sytuacji, mając przed sobą takie dane, komitety analityczne firm zarządzających aktywami nie rekomendowały agresywnego podejścia do portfeli, bo inwestowanie w akcje wydawało się ryzykowne. Tymczasem rynki urosły. Nadchodzi koniec roku, czyli czas rozliczeń i wydaje się, że coraz więcej zarządzających i decydentów będzie starało się wyniki nadgonić.

Piotr Gajdziński: Co to znaczy?

Andrzej Miszczuk: Mamy do czynienia z sytuacją w slangu zarządzających zwaną „window dresing”, czyli przygotowywanie wystawy w sklepie. Chodzi o to, aby w tabelkach sprawozdawczych, które zawsze są sporządzane na koniec roku wyniki ładnie się prezentowały.

Jędrzej Janiak: Firmy zarządzające będą chciały zwiększyć ekspozycję na ryzyko, co będzie sprzyjało inwestowaniu w akcje. Jeśli sanie świętego Mikołaja byłyby wyposażone w żagiel, to dostałby on wkrótce dużego powiewu sprzyjającego wiatru. A to oznacza, że mikołajowy rajd może być większy niż się spodziewamy.

Andrzej Miszczuk: Jędrzej podał kilka argumentów przemawiających za tym, że odpowiedź na Twoje pytanie może być pozytywna, więc ja skupię się tylko na jednym, który zresztą wydaje mi się fundamentalnie ważny. Chodzi o poziom stóp procentowych. Nie ma dzisiaj żadnych sygnałów, że one będą podnoszone. Oczywiście, rynek czeka na obniżki stóp, ale już pozostawienie ich na obecnym poziomie jest informacją pozytywną i pożądaną. W takich sytuacjach inwestorzy z reguły kupują akcje. Właśnie z czymś takim mamy obecnie do czynienia.

Piotr Gajdziński: Przez pierwsze półrocze cały czas trąbiono o zbliżającej się recesji. Ona już pukała do drzwi, jej nadejście było właściwie przesądzone, a okazało się, że recesja minęła nas bokiem. Jak to się stało, że prognozy tak bardzo rozjechały się z rzeczywistością?

Jędrzej Janiak: Nie można za to winić analityków…

Piotr Gajdziński: Nie spodziewam się, że analityk skrytykuje analityków. Lekarze też się z reguły wzajemnie nie krytykują.

Jędrzej Janiak: Puszczę tę zaczepkę mimo uszu i odpowiem merytorycznie. Cofnijmy się na chwilę do roku 2021. Od tego czasu w światowej gospodarce wydarzyło się tyle nieprzewidywalnych rzeczy, że ze spokojem można byłoby obdzielić nimi ze dwie dekady.

Piotr Gajdziński: I modele analityczne się rozsypały?

Jędrzej Janiak: To trochę przesadne określenie, ale weźmy pod uwagę, że najpierw, w efekcie pandemii, mieliśmy lockdowny i gospodarka funkcjonowała na pół gwizdka, a łańcuchy dostaw zatarły się na wiele miesięcy. Później było rozdawnictwo pieniędzy i dotacje, które tym razem dotarły nie tylko do banków, ale także do firm oraz konsumentów indywidualnych. Porządek światowej gospodarki został wywrócony do góry nogami i w związku z tym modele, które dotychczas skutecznie sygnalizowały pewne zdarzenia rynkowe zostały w wyniku tych wszystkich wstrząsów bardzo poważnie zachwiane. Teraz obserwujemy powrót do normalności, ale to jest proces mozolny i musi trochę potrwać.

Andrzej Miszczuk: Jędrzej ma rację, ta machina się zatarła i miała prawo się zatrzeć. Dodajmy do tego jeszcze i to, że w gospodarce jest dużo grup interesów o często sprzecznych dążeniach. Dwie najważniejsze grupy to spółki oraz politycy. Spółki krzyczały o recesji, bo w ich interesie było, aby stopy procentowe nie były podnoszone, a najlepiej, aby spadały. Argumentowano, że to nas uratuje przed recesją. Natomiast banki centralne, zwłaszcza amerykański Fed, konsekwentnie mówiły, że na razie stóp nie można obniżać, a przeciwnie – należy je podnosić. I rzeczywiście to robiły. Przypomnę, że w Stanach Zjednoczonych ostatnia podwyżka miała miejsce w lipcu, a za sprawą Europejskiego Banku Centralnego w Strefie Euro we wrześniu. Bo co innego widzą bankierzy centralni, a co innego spółki, które oczywiście zawsze są zainteresowane jak najniższym kosztem pieniądza. Trzeba też brać pod uwagę pewne aspekty psychologiczne, które w gospodarce są może niedoceniane, ale odgrywają niebagatelną rolę. Pamiętajmy, że menadżerowie zarządzający spółkami zostali w ostatnich dwudziestu latach nauczeni, że banki centralne pomagają. Ale zadanie tych banków, to podstawowe zadanie, jest inne – one mają utrzymywać niską inflację. Więc te krzyki o nadchodzącej recesji…

Piotr Gajdziński: Biorąc pod uwagę ich siłę nazwałbym to raczej wrzaskiem…

Andrzej Miszczuk: Bardziej były ostrzeżeniem niż prognozą.

Piotr Gajdziński: To już przeszłość, a ja chciałbym się czegoś dowiedzieć o przyszłości. Cały czas największym zagrożeniem dla globalnej gospodarki pozostaje chyba inflacja. Ona spada, pytanie tylko czy to jest trwały trend, czy może ta hydra zacznie się w przyszłym roku odradzać?

Andrzej Miszczuk: Mówisz, że to największe zagrożenie, a ja bym to ujął nieco inaczej. Myślę, że inflacja jest największym zagrożeniem gdy przychodzi niespodziewanie, jest gwałtowna, nikt nie jest na nią przygotowany i nikt nie wie co robić. Nie wiedzą tego ani politycy, ani bankowcy, spółki i wreszcie konsumenci. Ten szok mamy już za sobą.

Piotr Gajdziński: I wszyscy już wiedzą co robić?

Andrzej Miszczuk: Niedawno rozmawiałem z kolegą z Brazylii i zapytałem go jak się im żyło w okresie kilkudziesięcioprocentowej inflacji. Usłyszałem, że oni się tego nauczyli, bo żyli w takim otoczeniu przez wiele lat. Jego spokój mnie zaskoczył, ale zrozumiałem, że oni po prostu inflację oswoili. My może jeszcze nie możemy tego o sobie powiedzieć, ale na pewno reagujemy na nią lepiej, bardziej kompetentnie niż na początku. Panika zniknęła, inflacja nie wydaje się nam już tak groźna jak w momencie jej wybuchu. Dlatego nie powiedziałbym, że w 2024 roku inflacja będzie największym zagrożeniem dla światowej gospodarki. Będzie problemem. Przede wszystkim dlatego, że poziom życia obywateli się obniżył, więc należy się spodziewać presji na płace, a co za tym idzie na wzrost kosztów spółek. Dla mnie największym zagrożeniem jest dzisiaj nie inflacja, ale zadłużenie publiczne, które jest bardzo wysokie, a przy wyższych odsetkach jego spłata będzie bardziej bolesna. Pytanie kto za to zapłaci, bo ktoś przecież będzie musiał.

Jędrzej Janiak: Sił działających na inflację jest dużo, więc wydaje mi się, że dzisiaj nie sposób odpowiedzialnie przesądzić, w którą stronę ona pójdzie. Za tym, że ona może wzrosnąć przemawiają przetasowania w łańcuchach dostaw i przenoszenie fabryk do krajów bardziej przyjaznych, bliższych rynkom docelowym. Polska jest jednym z tych państw, które na tym procesie zyskują. Tylko pamiętajmy, że produkcja w tych krajach, do których teraz jest ona przenoszona będzie droższa niż w Chinach. To jeden z tych megatrendów, które będą windowały ceny. Ale z drugiej strony – i rynek zdaje się to obecnie wyceniać – mamy bardzo duży postęp w produktywności w wielu branżach wynikający z możliwości, które stwarza sztuczna inteligencja. A to z kolei megatrend, który powinien mocno działać na obniżanie cen. Pytanie na ile wzrost produktywności zneutralizuje wzrost cen wynikający ze zmiany łańcuchów dostaw.

Piotr Gajdziński: Skoro mówimy o zagrożeniach na przyszły rok, to nie sposób nie zapytać o napięcie międzynarodowe i ten główny, będący praprzyczyną wszystkiego co się obecnie na tym polu dzieje, czyli konflikt między Stanami Zjednoczonymi i Chinami.

Andrzej Miszczuk: Konflikty, napięcia, nawet wojny są częścią gospodarki. One ją czasem nawet regulują, co zapewne brzmi bardzo brutalnie, ale tak po prostu jest i tak zawsze było. Konflikty często wręcz napędzają gospodarkę, bo rozwojowi całej sfery militarnej zawsze towarzyszą też nowe wynalazki, które z czasem są adoptowane przez gospodarkę i funkcjonują w sferze cywilnej. Nie inaczej będzie tym razem.

Jędrzej Janiak: Stany Zjednoczone i Chiny to dzisiaj dwie największe gospodarki i one są naturalnie narażone na tarcia. Sankcje i globalne przetasowania w łańcuchach dostaw, o których już mówiłem są jednym z elementów tego tarcia. Rynek się do tego dostosowuje, a wiele krajów na tym zyskuje. O Polsce już powiedziałem, ale beneficjentami tego procesu są na przykład Indie oraz kraje Ameryki Łacińskiej.

Piotr Gajdziński: Chiny z kolei tracą.

Jędrzej Janiak: Tak, Chiny tracą. Po raz pierwszy od końca lat siedemdziesiątych bezpośrednie inwestycje zagraniczne w Państwie Środka są ujemne. A opublikowane niedawno dane o światowym handlu zagranicznym pokazały, że Meksyk właśnie wyprzedził Chiny pod względem wielkości eksportu towarów do Stanów Zjednoczonych. Choć warto też zaznaczyć, że wzrósł eksport z Chin do Meksyku, co może oznaczać, że część tej zmiany to reeksport z Chin do USA.

Andrzej Miszczuk: Niedawne spotkanie Joe Bidena z Xi Jinpingiem nie rozwiązało żadnych problemów, ale jednak obniżyło ciśnienie. To dobrze, bo choć przytoczone przez Jędrzeja informacje świadczą o pewnym osłabieniu Chin, to jednak nadal jest to jedno z dwóch światowych mocarstw. Wydaje mi się, że ani Pekinowi, ani Waszyngtonowi nie zależy obecnie na konflikcie zbrojnym i rok 2024 będzie czasem pewnej deeskalacji napięcia. Może nie będzie to proces bardzo spektakularny, ale jednak odczuwalny.

Piotr Gajdziński: Rok 2023 można nazwać rokiem rynku europejskiego, ale przede wszystkim rokiem rynków Europy Środkowej. A kolejny?

Andrzej Miszczuk: W mijającym roku Europa pokazała, że nadal się liczy, inwestorzy uznali, że to dobre miejsce. Sądzę, że ten stan rzeczy przeniesie się na 2024 rok. Może nie na cały, ale przynajmniej na kilka pierwszych miesięcy. Po pierwsze, wyceny spółek w Europie są nadal znacząco niższe niż w Stanach Zjednoczonych. Po drugie, amerykańscy inwestorzy chcą nieco geograficznie zdywersyfikować swoje portfele, co powinno oznaczać ich ekspansję w kierunku zagranicznych parkietów. Sądzę, że może to być też dobry rok dla rynków wschodzących. One zostały bardzo w tyle za rynkami rozwiniętymi, a ich gospodarki rosną bardzo dynamicznie. Jest chyba też trochę nadziei dla frontier markets, czyli tych krajów, które tkwią na peryferiach i z różnych przyczyn cieszą się niewielką sympatią inwestorów.

Jędrzej Janiak: Prognozy między innymi Międzynarodowego Funduszu Walutowego i Banku Światowego wskazują, że w przyszłym roku najwyższego wzrostu doświadczą Indie, znacząco poprawi się też sytuacja w Europie, w tym również w Strefie Euro. Z kolei spowolnienie ma dotknąć Stany Zjednoczone. Jeśli natomiast chodzi o rynek kapitałowy, to w 2024 roku możemy mieć do czynienia z rotacją kapitału. Wiele wskazuje, że część inwestorów będzie chciała sprzedać to, co już bardzo dużo zarobiło i poszukać okazji na tych rynkach, które dotychczas były tanie. Spekulacyjnie to mogą być Chiny lub frontier markets, ale wydaje się, że długoterminowi inwestorzy powinni trzymać się naszej części świata. Uważniej niż do tej pory przyglądałbym się też Ameryce Południowej, a to z powodów, o których już mówiliśmy.

Piotr Gajdziński: Dolar?

Jędrzej Janiak: Amerykańska waluta będzie barometrem tego, czy inwestorzy będą odpływali z USA i będą szukali nowych parkietów, więc warto obserwować jego notowania. Na razie dolar jest stosunkowo drogi, gdy spadnie, to zyskiwać mogą rynki wschodzące i surowcowe.

Andrzej Miszczuk: Dolar jest bardzo ważny, ale wydaje mi się, że należy uwypuklić przede wszystkim postęp związany ze sztuczną inteligencją. To może być najważniejszy, przyszłoroczny kierunek. Zwróćmy uwagę, że Nvidia cały czas rośnie.

Jędrzej Janiak: Rośnie, bo na razie wszyscy inwestują w architekturę do wykorzystywania sztucznej inteligencji w różnych branżach. W tej chwili świat kupuje szpadle – wybuchła gorączka złota i aby znaleźć te drogocenne grudki, a może nawet bryły musimy się zaopatrzyć w szpadle. Nvidia jest takim szpadlem. Istotne będzie to co dalej, czyli które spółki skutecznie zastosują AI.

Piotr Gajdziński: Ostatnie pytanie. Obligacje czy akcje?

Jędrzej Janiak: Stawiamy na zwiększenie ekspozycji na akcje. Stopy procentowe są wyższe niż zero, a raczej są daleko od zera i obligacje też wróciły do jakiejś rentowności, którą można wykorzystać. Wykorzystać w bezpiecznej części portfela, gdzie albo trzyma się część swoich oszczędności, albo oczekuje się okazji. Natomiast jeśli mówimy o obligacjach w kontekście zarabiania, to aby to mogło się ziścić musiałaby spaść inflacja, a za nimi stopy procentowe. To będzie trudne. Dlatego naszym zdaniem w przyszłym roku bardziej interesujące powinny być akcje.

Rozmawiał Piotr Gajdziński

Wszelkie materiały zawarte w niniejszym opracowaniu stanowią własność F-Trust S.A. i mają wyłącznie charakter informacyjny oraz reklamowy. W szczególności nie stanowią one oferty w rozumieniu art. 66 Kodeksu cywilnego, zaproszenia do zawarcia transakcji na instrumentach finansowych, bądź rekomendacji inwestycyjnej. Przedmiotowe materiały nie stanowią także porady inwestycyjnej, ani jakiejkolwiek innej formy zalecenia inwestycyjnego dotyczącego danego instrumentu finansowego, a także jakiejkolwiek innej porady, w szczególności prawnej bądź podatkowej. Materiały zamieszczone w niniejszym opracowaniu nie powinny stanowić podstawy jakiejkolwiek decyzji inwestycyjnej. Odwołania w niniejszym opracowaniu do akcji, obligacji i innych instrumentów finansowych bądź grup takich instrumentów, stanowią jedynie odniesienia do szeroko rozumianych rynków i nie stanowią podstaw do jakichkolwiek decyzji inwestycyjnych. Wszelkie wyniki inwestycyjne przedstawione w ramach niniejszego opracowania w chwili jego publikacji mają charakter historyczny i nie stanowią gwarancji uzyskania podobnych w przyszłości. Informacje zamieszczone w materiale zostały przygotowane na podstawie źródeł własnych. F-Trust S.A. nie ponosi odpowiedzialności za ewentualne błędy lub braki w niniejszym opracowaniu, ani za jakiekolwiek decyzje inwestycyjne podjęte w związku z tym opracowaniem.